Κυριακή, 30 Ιουλίου 2017

Οι χρηματοπιστωτικές αγορές «βαρούν το νταούλι».

Η Ελλάδα επανήλθε στις ιδιωτικές χρηματοπιστωτικές αγορές μετά το 2014, όταν η κυβέρνηση Σαμαρά είχε εκδώσει 5ετή ομόλογο  με κουπόνι 4,75% απόδοση 4,95%.
Συγκεκριμένα, το ελληνικό Δημόσιο εξέδωσε ομόλογο 5ετούς διάρκειας και άντλησε 3 δισ. ευρώ. Το 1,5 δισ. προήλθε από επενδυτές, οι οποίοι αντάλλαξαν το ομόλογο που λήγει τον Απρίλιο του 2019 με το νέο, και το υπόλοιπο 1,5 δισ. ευρώ από επενδυτές που αγόρασαν απευθείας τον νέο τίτλο.
Η απόδοση, δηλαδή το κόστος δανεισμού από τη συγκεκριμένη έκδοση, διαμορφώθηκε στο 4,625%. Αντίστοιχα το κουπόνι διαμορφώθηκε στο 4,325%.

Όπως συμβαίνει σε όλα τα τεκταινόμενα στην χώρα, έτσι και τώρα, η έκδοση αποτέλεσε πεδίο αντιπαράθεσης μεταξύ κυβέρνησης και αξιωματικής αντιπολίτευσης, με την πρώτη να υποστηρίζει ότι το επιτόκιο είναι χαμηλότερο από την αντίστοιχη έκδοση του 2014 και τη δεύτερη να αντιτείνει ότι με ευθύνη της κυβέρνησης η Ελλάδα δανείστηκε ακριβότερα, διότι το spread  της έκδοσης του 2014 ήταν 437 μονάδες βάσης (4,37%),αναφορικά με το γερμανικό 5ετές ομόλογο , ενώ με την πρόσφατη έκδοση ήταν πάνω από 500 μονάδες. Με άλλα λόγια, το κόστος δανεισμού είναι λίγο χαμηλότερο από αυτό του 2014, αλλά είναι υψηλό δεδομένων των συνθηκών στην Ευρωζώνη το 2017 όπου το κόστος χρήματος στην Ευρωζώνη βρίσκεται σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα Τα ελληνικά ομόλογα, αποκλεισμένα από το QE λόγω των όσων συνέβησαν το 2015, δεν ακολούθησαν τα ευρωπαϊκά στη μείωση της απόδοσης. Είναι ενδεικτικό ότι η απόδοση των  5ετώνς τίτλων  της Πορτογαλίας, βρίσκεται στο 1,18%.
 Βεβαίως αυτό γίνεται κυρίως για επικοινωνιακούς λόγους και δεν αφορά καθόλου στην ουσία του ζητήματος.   Η σύγκριση μεταξύ δύο  ομολογιακών εκδόσεων που πραγματοποιούνται σε διαφορετικές συνθήκες είναι δύσκολη και όχι απαραιτήτως ορθή, για να μην πούμε ότι είναι λανθασμένη. Όμως , ειρήσθω εν παρόδω, το βασικό ερώτημα που θα μπορούσε να τεθεί  είναι το εξής: δεδομένου ότι η νέα κυβέρνηση ακολούθησε ακριβώς την ίδια οικονομική πολιτική με τις προηγούμενες , δεχόμενη καθ’ υπερβολή  τις προτάσεις και τους στόχους του μνημονιακού προγράμματος, σε πλήρη αντίθεση με ότι υποστήριζε, δεν είναι λογικό να υποθέσουμε ότι η άμεση συνέχιση του προγράμματος θα είχε ως αποτέλεσμα τη μείωση της απόδοσης των ελληνικών ομολόγων; Πρόκειται για ένα θεωρητικό σενάριο τύπου counterfactual (τι θα είχε συμβεί αν…) που όμως απομονώνοντας την τότε πολιτική δυναμική και τις τότε κοινωνικές διεργασίες θα μπορούσε να δώσει μια απάντηση in astratto δεδομένου ότι δεν αντανακλά την τότε  ζώσα πραγματικότητα.
Πέρα από την αντιπαράθεση, πάντως, τα βασικά συμπεράσματα είναι τα εξής:
Η Ελλάδα δανείστηκε για πρώτη φορά μετά από 3 χρόνια αποχής στην 5ετία με επιτόκια 4,625%. Το επιτόκιο αυτό με ελληνικούς όρους αντικατοπτρίζει τον τρέχοντα κίνδυνο χώρας. Ο κίνδυνος χώρας είναι περίπου ο ίδιος με της Αργεντινής η οποία δανείζεται με 4,7% για πενταετή ομόλογα. Είναι μεγαλύτερος του κινδύνου Βιετνάμ (4,54%) και Φιλιππίνων (4,11%) και Ρουμανίας (2,55%).
 Η έκδοση αντανακλά την  κατάσταση της χώρας σύμφωνα με τις χρηματοπιστωτικές αγορές. Επιβαρυντικοί παράγοντες της εξόδου  στις αγορές είναι : ότι βρίσκονται ακόμη σε ισχύ περιορισμοί στην κίνηση κεφαλαίων, τα ελληνικά ομόλογα είναι αποκλεισμένα από το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ (QE), υπάρχουν οι γνωστές διαφωνίες του ΔΝΤ και αβεβαιότητες ως προς τα μέτρα ελάφρυνσης του χρέους. Η ευθύνη της ελληνικής κυβέρνησης είναι σημαντική όσον αφορά στους περιορισμούς στη κίνηση κεφαλαίων. Όμως για τα υπόλοιπα η ευθύνη βαρύνει τους δανειστές και πρωτίστως την ΕΚΤ. Ρωτώ : η ένταξη στην ποσοτική χαλάρωση των ελληνικών ομολόγων (που δεν στοιχίζει απολύτως τίποτε στην ΕΚΤ) θα βοηθούσε στην αποκλιμάκωση των επιτοκίων δανεισμού και επομένως θα συνέβαλε στην γρηγορότερη και αποτελεσματικότερη επιτυχία του εφαρμοζόμενου προγράμματος  που οι ίδιοι οι δανειστές έχουν επιβάλει;
Η  έκδοση καλύφθηκε κατά το ήμισυ από ανταλλαγή ομολόγων. Δηλαδή συμμετείχαν ομολογιούχοι που κατείχαν ομόλογα της έκδοσης 2014. Από τα 1,57 δισεκ. το εντυπωσιακό είναι ότι οι ξένοι ήταν σχεδόν απόντες. Οι ελληνικές τράπεζες αντάλλαξαν 890 εκατομμύρια  ευρώ και το Κοινό Κεφάλαιο πάνω από 500 εκατομμύρια ευρώ. Δηλαδή οι  ξένοι επενδυτές κάτοχοι του συγκεκριμένου τίτλου , δεν συμμετείχαν στην ανταλλαγή.
Το νέο χρήμα ήταν μόνο 1,5 δισ. ευρώ. Ωστόσο, οι προσφορές γι’ αυτό το κομμάτι της έκδοσης ήταν πάνω από 6 δισ. ευρώ, γεγονός που δείχνει ότι υπήρχε πράγματι ενδιαφέρον από νέους επενδυτές. Βεβαίως θα πρέπει να γνωρίζουμε  το ύψος του επιτοκίου που απαιτούσαν οι νέοι επενδυτές για να μπορέσουμε να αξιολογήσουμε το πραγματικό ενδιαφέρον τους.
Μια επιτυχημένη έκδοση δεν εγγυάται την επιτυχία της επόμενης. Τον Απρίλιο του 2014 έγινε μια έκδοση ομολόγου, ενώ τον Ιούλιο του ίδιου χρόνου μια δεύτερη απόπειρα απέτυχε εν μέρει επειδή μια τράπεζα στην Πορτογαλία αντιμετώπιζε προβλήματα. Η διατηρήσιμη πρόσβαση στις αγορές δεν έχει εξασφαλιστεί.
ΠΗΓΗ
==============
Τι δηλώνει η έξοδος στις αγορές;

Κώστας Λαπαβίτσας*
Πανηγυρίζει η κυβέρνηση γιατί με την επιτυχημένη έκδοση του νέου πενταετούς ομολόγου επιστρέφουμε στην «κανονικότητα». Η αντιπολίτευση, κάνοντας άσφαιρη κριτική, διατείνεται ότι πρόκειται απλώς για επιστροφή στην εποχή Σαμαρά. Στην πραγματικότητα σύσσωμο το μνημονιακό στρατόπεδο πανηγυρίζει τον θρίαμβό του. Αλλά η «κανονικότητα» που ήδη διαμορφώνεται είναι πολύ σκληρή και καθόλου αυτό που οι πολιτικοί φαντάζονται.

Τα δεδομένα του ομολόγου, όπως τουλάχιστον έγιναν γνωστά, έχουν ως εξής. Η Ελλάδα άντλησε 3 δισ. ευρώ, με συνολικές προσφορές αγοράς πάνω από 6,5 δισ. και απόδοση για τους αγοραστές 4,625%. Από τα 3 δισ. που αντλήθηκαν, περίπου τα 1,6 δισ. ήταν σε ανταλλαγή ομολόγων που είχαν εκδοθεί από την κυβέρνηση Σαμαρά το 2014 με ημερομηνία λήξης το 2019. Τα υπόλοιπα 1,4 δισ. ήταν «νέο χρήμα».

Σημασία έχει και το ποιος αγόρασε τα ομόλογα. Από τα 1,6 δισ. που ανταλλάχθηκαν, περίπου τα τρία τέταρτα προήλθαν από την Εθνική, την Alpha και την Eurobank. Τα υπόλοιπα ήταν στην κατοχή διαφόρων διεθνών φαντ και ασφαλιστικών εταιρειών. Από τα 1,4 δισ. του «νέου χρήματος», άνω του 80% προήλθε από διάφορα φαντ, τα οποία στη μεγάλη πλειονότητά τους ήταν αμερικανικά και βρετανικά (44% και 26% των αγοραστών, αντιστοίχως).

Οι περιβόητες αγορές ομολόγων διαφέρουν πολύ από τις αγορές της καθημερινής ζωής. Πρόκειται για έναν σχετικά στενό κύκλο ανθρώπων που συνήθως γνωρίζονται μεταξύ τους και έχουν άμεση επαφή με τους πολιτικούς και τους ισχυρούς του χρήματος. Αυτοί «προετοιμάζουν» την έκδοση ομολόγων με συνεχείς επαφές και διαβουλεύσεις.

Η επιτυχία της νέας έκδοσης απαιτούσε καταρχήν προετοιμασία για την ανταλλαγή των ομολόγων Σαμαρά που βρίσκονταν στην κατοχή των ελληνικών τραπεζών. Δεν θα πρέπει να έχουν παράπονο οι τράπεζες. Τα ομόλογά τους ανταλλάχθηκαν στην τιμή των 102,6 ευρώ για κάθε 100, δηλαδή έλαβαν ένα δώρο 2,6% στο ποσόν που διέθεσαν.

Αν προσθέσουμε και τη μεγαλύτερη διάρκεια ζωής (5 έτη, ενώ για τα ομόλογα που επιστράφηκαν απέμεναν μόνο 2 έτη μέχρι το 2019), το κέρδος για τους ισολογισμούς των τραπεζών ήταν τελείως άκοπο και καθόλου αμελητέο. Ευγενικός χορηγός ο ελληνικός λαός, με επικεφαλής την κυβέρνηση ΣΥΡΙΖΑ, που πονάει όταν εφαρμόζει τα μνημόνια.

Παραπονεμένα δεν θα πρέπει να είναι ούτε τα αμερικανικά και βρετανικά φαντ που πρόσφεραν τον κύριο όγκο του «νέου χρήματος». Η απόδοση του 4,625% ήταν υψηλότατη για τις σημερινές συνθήκες της αγοράς. Το αντίστοιχο ισπανικό ομόλογο έχει απόδοση 0,3% και το πορτογαλικό 1,2%, για να μην αναφέρουμε το γερμανικό που έχει -0,2%.

Στην περίπτωση της Ελλάδας υπάρχει βέβαια ο κίνδυνος μη πληρωμής. Αλλά οι ετήσιες αποπληρωμές της χώρας μας μέχρι το 2022, οπότε και λήγει το νέο ομόλογο, είναι σχετικά περιορισμένες (περίπου 5 δισ. τον χρόνο), με εξαίρεση το 2019 που είναι περίπου 12 δισ. Δεδομένου ότι το ελληνικό πολιτικό σύστημα έχει συνολικά αποδεχτεί το μνημονιακό πλαίσιο, πρώτος στόχος του οποίου είναι η αποπληρωμή των ξένων δανειστών, το ρίσκο ήταν μικρό.

Εξάλλου το χρήμα είναι σχεδόν δωρεάν στις παγκόσμιες αγορές, μια και οι κεντρικές τράπεζες εδώ και χρόνια τυπώνουν τρισεκατομμύρια δολάρια και ευρώ, έχοντας οδηγήσει τις αποδόσεις σε κατάρρευση και προκαλώντας χρηματιστηριακή έκρηξη, ιδίως στις ΗΠΑ, από όπου και οι περισσότεροι αγοραστές των ελληνικών ομολόγων.

Γιατί λοιπόν να μη διαθέσουν ένα σχετικά περιορισμένο ποσόν που θα έχει πολύ ευνοϊκή απόδοση, υπό την προστασία της τρόικα και με την ενθουσιώδη συναίνεση της ελληνικής κυβέρνησης; Χορηγός και πάλι ο ελληνικός λαός.

Η κυβέρνηση και ολόκληρο το μνημονιακό στρατόπεδο παραβλέπουν το βαρύ κόστος γιατί, λένε, επιστρέφουμε στην «κανονικότητα». Η ελληνική οικονομία ανακτά την εμπιστοσύνη των επενδυτών και τα δύσκολα είναι πλέον πίσω μας. Λίγη προσοχή και ψυχραιμία δεν θα έβλαπτε.

Είναι γεγονός ότι η κρίση της ευρωζώνης έχει καταλαγιάσει. Από τη μια, επιβλήθηκε ανυποχώρητα η γερμανική συνταγή της λιτότητας, της περικοπής των μισθών, των ιδιωτικοποιήσεων και της απορρύθμισης των αγορών.

Η συνταγή συρρίκνωσε τα εισοδήματα και τη συνολική ζήτηση πετυχαίνοντας έτσι τη σταθεροποίηση. Από την άλλη, η ποσοτική χαλάρωση του κ. Ντράγκι σταδιακά βελτίωσε τις χρηματοπιστωτικές συνθήκες. Ο συνδυασμός των δύο αυτών παραγόντων έχει επιτρέψει μια μικρή ανάκαμψη της ανάπτυξης και μια σχετική υποχώρηση της ανεργίας στην ευρωζώνη.

Αλλά η νέα Ευρώπη που αναδύεται δεν θα έχει καθόλου την «κανονικότητα» που ονειρεύονται οι Ελληνες μνημονιακοί. Δεν υπάρχει απολύτως καμία προοπτική σύγκλισης με άνοδο των εισοδημάτων και κοινή ευημερία. Αντιθέτως, έχουν εμφανιστεί τεράστιες δυνάμεις απόκλισης που προκαλούν αστάθεια και στο κέντρο και στην περιφέρεια.

Ο αδιαμφισβήτητος ηγεμόνας της Ε.Ε. είναι η Γερμανία, η οποία έχει επιβάλει το θεσμικό πλαίσιο που επιθυμεί στην ΟΝΕ. Η Ιταλία κρατιέται με δυσκολία στο ευρώ, αλλά και η Γαλλία δεν μπορεί να σταθεί οικονομικά μέσα στην ακόμη σκληρότερη ΟΝΕ.

Οσοι νομίζουν ότι η εκλογή Μακρόν σηματοδοτεί την επαναφορά της γαλλικής ισχύος και τη θεσμική αλλαγή της ΟΝΕ υπέρ της «αμοιβαιότητας», δεν καταλαβαίνουν καθόλου τι συμβαίνει στην Ευρώπη. Το πρόγραμμα του Μακρόν βρίσκεται απολύτως εντός των ορίων που έχει θέσει η Γερμανία.

Η γερμανική ηγεμονία έχει επίσης δημιουργήσει δύο τουλάχιστον περιφέρειες στην Ε.Ε. Η μια είναι της Κεντρικής Ευρώπης, με πρώτες την Πολωνία, την Τσεχία και την Ουγγαρία, οι οποίες έχουν αποκτήσει μια σχετική βιομηχανική υποδομή και λειτουργούν ως περιφερειακή προέκταση της γερμανικής οικονομίας. Η άλλη είναι του Νότου, δηλαδή η Ισπανία, η Πορτογαλία και η Ελλάδα, η οποίες έχουν αδύναμη βιομηχανία, υψηλή ανεργία και εξάγουν εκπαιδευμένο εργατικό δυναμικό προς τη Γερμανία και αλλού.

Η χώρα μας είναι ο πλέον αδύναμος κρίκος του Νότου, με δυσοίωνες προοπτικές. Η σταθεροποίηση που προέκυψε με τη γερμανική συνταγή είχε τεράστιο κοινωνικό κόστος και έπληξε βαριά τον παραγωγικό ιστό. Η «κανονικότητα» μέσα στο νέο ευρωπαϊκό πλαίσιο θα περιλαμβάνει, στην καλύτερη περίπτωση, ανάπτυξη γύρω στο 2% και ανεργία που θα κινείται στο 15-20%.

Για τους δανειστές θα πρόκειται για επιτυχία, αφού θα αποπληρώνονται κανονικά. Για τον ελληνικό λαό και ειδικά για τη νεολαία θα είναι ιστορική καταστροφή.

Στο πλαίσιο αυτό, ο δρόμος για την κυβέρνηση ΣΥΡΙΖΑ θα είναι δύσβατος. Δεν πρόκειται φυσικά να υπάρξει η αναπτυξιακή έκρηξη και το «συμπιεσμένο ελατήριο» που ονειρεύεται ο πρωθυπουργός.

Η στάση των δανειστών θα παραμείνει πολύ σκληρή, όπως έχει ήδη φανεί από την άρνησή τους να δοθεί ελάφρυνση του χρέους, ή να μπει η χώρα στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης.

Το Τρίτο Μνημόνιο τελειώνει τον Αύγουστο του 2018. Αν τότε δεν υπάρχει η δυνατότητα τακτικού δανεισμού από τις αγορές, θα χρειαστεί επίσημη δανειακή στήριξη, άρα Τέταρτο Μνημόνιο, πράγμα που θα σημαίνει πολιτικό θάνατο.

Για την κυβέρνηση είναι αδήριτη ανάγκη να εξασφαλιστεί η τακτική έξοδος στις αγορές. Εδώ ακριβώς εντάσσεται το πενταετές ομόλογο. Το κόστος του είναι το αντίτιμο της πολιτικής επιβίωσης του ΣΥΡΙΖΑ.

Το επόμενο διάστημα η κυβέρνηση θα συνεχίσει να εφαρμόζει πειθαρχημένα όλα τα μνημονιακά μέτρα (απορρύθμιση, ιδιωτικοποιήσεις και σκληρή λιτότητα με περικοπές δαπανών και υψηλή φορολογία).

Θα επιδιώξει επίσης να κλείσει την τρίτη και όλες τις επόμενες αξιολογήσεις με όσο το δυνατόν λιγότερες τριβές. Θα δοκιμάσει, τέλος, και άλλες εξόδους στις αγορές, παρά το υψηλό τους κόστος, με την ελπίδα ότι οι συνθήκες θα έχουν κάπως εξομαλυνθεί μέχρι το καλοκαίρι του 2018.

Το άμεσο πρόβλημά της θα είναι η χαμηλή ανάπτυξη σε συνδυασμό με το δημόσιο χρέος που πλέον έχει ύψος 326,5 δισ. και είναι καταφανώς μη βιώσιμο. Δεν θα βρίσκονται εύκολα αγοραστές για νέα ελληνικά ομόλογα, όσα επιπλέον χρήματα και αν πληρώσει η Ελλάδα, αν δεν υπάρχει η πλήρης κάλυψη της τρόικας, δηλαδή της Γερμανίας. Αρα η κυβέρνηση θα κάνει ό,τι της πουν, με την ελπίδα ότι θα της φερθούν μεγαλόψυχα, ώστε να μη χρειαστεί νέο μνημόνιο.

Με αυτόν τον υπολογισμό ο Αλέξης Τσίπρας ίσως μπορέσει να συνθέσει ένα εκλογικό μήνυμα. Θα μπορέσει, για παράδειγμα, να ισχυριστεί ότι τα όσα απίθανα έλεγε μέχρι το καλοκαίρι του 2015 ήταν καλόπιστες «αυταπάτες», αλλά μόλις κατάλαβε την πραγματικότητα, έπραξε συνετά κρατώντας τη χώρα στην «Ευρώπη».

Εφάρμοσε –με πόνο– τα μνημόνια και εφαρμόζοντάς τα μας απάλλαξε από αυτά, άρα δικαιούται να ζητήσει ξανά την ψήφο του ελληνικού λαού. Ετσι κι αλλιώς στην ελληνική Βουλή δεν ακούγεται καμία εφικτή και αισιόδοξη εναλλακτική πρόταση. Η αξιωματική αντιπολίτευση φλυαρεί χωρίς στρατηγικό στόχο και ο κ. Μητσοτάκης δεν πείθει. Παρ’ όλα αυτά, η βουβή απέχθεια του ελληνικού λαού προς την ηγεσία του ΣΥΡΙΖΑ δίνει στη Ν.Δ. ένα ισχυρό πλεονέκτημα.

Το σημερινό πολιτικό σύστημα έχει δεσμεύσει τη χώρα σε ένα ιστορικό αδιέξοδο. Δεν είναι τυχαίο ότι η νεολαία απαξιώνει συνολικά την πολιτική. Απομένει να δούμε αν θα υπάρξει αξιόπιστη πολιτική πρόταση στον ελληνικό λαό από δυνάμεις εκτός Βουλής, οι οποίες αντιλαμβάνονται τον δρόμο που πρέπει να πάρει η Ελλάδα, αν θέλει να επιβιώσει.

* Καθηγητής του Πανεπιστημίου του Λονδίνου, πρώην βουλευτής συνεργαζόμενος με τον ΣΥΡΙΖΑ

==============

Δεν υπάρχουν σχόλια: